ツイッター掲載中構造――について、もう少し具体的に考えてみましょう。
添付ファイルの図を使って説明します。この図は、春山昇崋氏
の次の本に掲載されているものです。
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春山昇崋著／宝島社新書／２７０
『サブプライム後に何が起きているのか』
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１５個（Ａ～Ｏ）のサブプライムローンで組成されているファ
ンドがあります。これらのサブプライムローンはそれぞれのリス
クに応じて３つに分けられ、Ｘ、Ｙ、Ｚの３人が次のように所有
しています。Ｘ、Ｙ、Ｚのそれぞれの保有部分は「トランシェ」
と呼ばれています。
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●Ｘ氏所有 １、２、３、４、５、６、７、８
利回り＝１％
●Ｙ氏所有 ９、１０、１１、１２
利回り＝２％
●Ｚ氏所有 １３、１４、１５
利回り＝６％
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Ｘ氏は、Ａ～Ｏまでのどのローンの利息が支払われた場合も８
人まで優先して受け取ることができます。しかし、優先権を持っ
ているので、利回りは１％と一番低いのです。
Ｙ氏は、２番目に受け取る権利を持っていて、１５人中９人以
上利息を払ってくれれば、利息は受け取れるのです。利回りは２
％となっています。
Ｚ氏は、最後に――これを劣後という――受け取る権利を有し
ていて、もし、全員が支払ってくれれば利回りは最高の６％にな
ります。まさしくハイリスク・ハイリターンです。この場合、Ｚ
氏は、Ｘ氏やＹ氏よりも多い信用リスクを負担しているので、そ
の分、高いリターンの可能性を有しているのです。
このようなファンド内での信用の移し替えを「優先劣後構造」
というのです。
このＸ氏、Ｙ氏、Ｚ氏の保有するトランシェは、証券化商品で
は、次のように呼ばれているのです。
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Ｘ氏のトランシェ ・・・・・ シニア
Ｙ氏のトランシェ ・・・・・ メザニン
Ｚ氏のトランシェ ・・・・・ エクイティ
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サブプライムローンの３分の１が破綻するという予測があるの
です。そうするとこのケースでは、Ｘ氏は当初の利益を享受でき
ますが、Ｙ氏の受取りは半減し、Ｚ氏は何ももらえないことにな
ります。しかし、２００７年後半から２００８年にかけて、Ｘ氏
の保有するトリプルＡの部分でも大幅な価格の下落が起こってい
るのです。それにはいくつかの原因があります。
さて、Ｘ、Ｙ、Ｚの３氏の持ち分のうち、Ｘ氏のトランシェは
トリプルＡなので、世界中の投資家は競って購入したのです。こ
れに対してＺ氏のトランシェは、リスクはきわめて高いが法外な
利回りがつけられているので、リスクの許容度のあるプロの投資
家の間では買う人は少なくないのです。
一番売れ残ってしまうのが、メザニン――Ｙ氏のトランシェな
のです。どうしてかというと、トリプルＡでもなく、利回りも中
途半端であるからです。
そこで、これらの売れ残りのメザニンを中心に集めて、もう一
回優先劣後構造の手法を使い、トリプルＡを作り出して販売する
業者があらわれたのです。これが再証券化です。
添付ファイルの右側の図がそれをあらわしています。これは、
まさに料理の使い回しそのものです。売れ残ったケーキにトリプ
ルＡというきれいなラップをつけて、新品のケーキとして店頭に
並べる――これとまったく変わらないと思います。
再証券化には大きな問題があります。しかし、春山昇崋氏は、
「証券化の歴史は不良債権の歴史である」とし、次のように述
べています。
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一見すると見苦しい不良債権を、魅力ある商品に仕立てて、投
資家に買ってもらわなければ、処理が進まない。これは悪意で
はなく、必要に迫られたギリギリの苦闘だったと思う。今は悪
事と思われることも、最初は良かれと思ってやったことがほと
んどなのだ。この言葉は今回の証券化バブルにも当てはまると
思う。証券化は常に、魅力を持たせる数々の努力がなされてき
た。標準化、均質化、格付け付与による高品質化－これら全て
は「臆病な投資家の資金を呼び込むための打ち出の小槌」とし
て働いた。 ――春山昇崋著／宝島社新書／２７０
『サブプライム後に何が起きているのか』
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証券化そのものはけっして「悪」ではない――このように春山
氏は主張しています。なぜなら、それは「リスクを適正に再配分
する優れた金融技術である」からです。しかし、行き過ぎた再証
券化は問題があります。あくまで再証券化は「適正に」行われな
ければならないのですが、とても適正に行われているとはいえな
いからです。
それに証券化商品にトリプルＡを与えた格付け機関の責任は大
きいと思います。また、トリプルＡ格付けの前提となったモノラ
イン保険会社は、どのように判断して支払い保証を決めていたの
でしょうか。サブプライム問題が世界的なパニックに拡大した原
因は、証券化商品の問題だけでなく、モノライン保険会社、格付
け機関のあり方にもメスを入れる必要があります。
――［サブプライム不況と日本経済／１２］
≪画像および関連情報≫
●サラリーマンのマネー・ブログ／証券化は悪にあらず
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今日のサブプライムローン問題がここまで深刻になった背景
には、アメリカの住宅バブルやローン自体の商品性に問題が
あったことはもちろんですが、証券化が問題をさらに加速さ
せたという意見も挙がっています。アメリカのサブプライム
ローンは、ＲＭＢＳとして証券化された後に他の金銭債権と
プールされ、さらにＣＤＯ――債務担保証券として再証券化
されて幅広く売られました。
http://ebisumoney.blog25.fc2.com/blog-entry-69.html
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●図の出所／春山昇崋著／宝島社新書／２７０
『サブプライム後に何が起きているのか』
